不值得期待的事

在生活處於低谷時,
人對那怕只有一點點希望的事都充滿期待,
不過,好些時候等待著我們的,
都並不如我們想像的會為我們解決問題,
事實上,我們所期待發生的事,
帶來的問題很可能會更多更大。

雖然QE2開始貨幣寬鬆政策對刺激經濟效果輕微,
但自歐債危機升溫開始世界都在期待QE3,
股市在上上落落間,
似乎忘記了在實體經濟中我們忍受著高通脹、負利率和資產泡沫的困擾,
我並非否認QE3會為市場帶來一陣樂觀情緒,
環球市場更很可能因而上揚,
那不就是一支嗎啡嗎?
有痛就止痛,有何不好?

回到現實,我們要想的是,QE3能夠為我們帶來什麼呢?
資金泛濫使利息持續低下,
借貸成本維持低水平,
然而在經濟困境下大部分投資都繼續難有回報......

而我們要謹記,更便宜的錢意味著更高的通脹與樓價,
香港社會有極端的財富再分配效應,
只有當窮人的薪金賽不過通脹時,
人工佔公司開支比重下降,
有錢人才能夠越來越富有,
所以大家都明白,這個遊戲打工仔永遠無法羸。
QE3為大家帶來的,就只有更艱苦的日子而已。

言歸正傳,貨幣發行與實體經濟脫離太遠,
只會為最終仍回到來的衰退埋下伏線。
香港樓價最近重新熾熱,
這可不是一個好訊號,
今天有線新聞電話訪問了一個有意賣樓的居屋業主,
叫價從不久前的190萬急升至280萬,
無他,妄想發財而已。

當所有樓不論豪或不豪、私或公(居屋和曾是公屋的),
買了即使是呀豬呀狗都向上升的日子,
歷史上出現過不少次,
只是每次都以不同形式在不同時空出現,
有鬱金香、南海公司、1920年代末的美國股市、科網泡沫和本世紀初的美國房地產市場等,
大家稱這作「泡沫」,帶點童話意味,
但這種超現實不正如反映現在的情況嗎?
過去二十年,不計入金融業,
香港的大學畢業生工資幾乎無增長,
入息中位數在2萬元左右掙扎,
而樓價卻則節節上升,
眼前的景況除了超現實外,實在難以形容。
當然未有錢置業的我一定要食花生,
而看泡沫的有趣之處是你不知道情況何時會轉壞,
一瞬間一堆人發現自己的資金被套牢,
成了負資產也。
特首擔心人買不起樓,
我更擔心一街無賴蝕了錢輸打羸要。

話題又回到我們的QE3上來了,
伯南克在Jackson Hole講話,
到底會不會宣佈QE3呢?
當然說這個問題大家都是在猜(不用認真,反正猜不中也不是什麼新鮮事。)
但似乎這回QE3出台的機會並不高,
8月中至後公佈的美國大部分最新經濟數據都超出預期,
從就業情況到消費數字各方面都表示美國經濟開始重獲活力,
最重要的是資金持續流入,
說實話有熱錢關照經濟表現很難會很差。

QE3能否再進一步推動經濟增長或許不是重點,
重點是美國如何應對大西洋對岸的問題。
雖然歐元區解體無疑對美國是好事(也只有美國有能力和有動機去引發這場危機),
但並不代表美國不會受到衝擊。
加上即使本土經濟可能向好,
美國政府本身仍有嚴重的財政問題要解決,
只是對歐元區危機的恐懼蓋過了人們對這件事應有的關注,
卻不表示問題簡單,
在這一刻,大規模的貨幣政策就十足Matrix中那些軍艦用一次自己便癱瘓聽宰的電脈衝,
而彈藥極有限的美國應該不會傻到現在開火吧?

當然,人們普遍還會繼續期待,
畢竟,生活中值得期待的事太少了。

政治家不務正業 操縱情緒背後的悲哀

投資者要當心了。

已經有好一段時間,政治家與央行行長不停在企圖操縱市場情緒,
而沒有更實在的對應危機之策(很抱歉,不是指QE,至少我不認為QE能起什麼作用)推出之際,
其實反映了大家對解決問題的信心有多少。

雖然過去一星期恆指總體表現比過去幾星期好,
但幾乎可以肯定地說,
最壞的情況尚未來臨。
面對2013和2014兩年的債務償還高峰期,
即使PIIGS熬過今年,
經濟持續衰退的國家只會越來越無力還債,
不管是由EFSF大舉買債或是大規模重組債務,
都不能解決歐元區國與國之間經濟實力懸殊造成國家貧富兩極化的現象,
過去十年低生產力國因著與強國使用統一貨幣,
相對其生產力而言過度消費,
歐元區缺乏統一財政政策,
不能將強國如德國從與其他成員國貿易賺取的盈餘有效地分配到其他國家(當然德國人不會願意,畢竟歐元區的誕生就是建立在強國的經濟利益上),
所以歐元的命運其實大致上已經清楚明白了,
問題在於時間。

今年內歐元區發生大規模違約的機會不大,
但隨著歐洲經濟惡化、中國經濟失去動力、美國經濟低增長持續,
往後幾年將會是罕見的低位。

Bill Gross說:「股市已死」
這也許意味了一個極度悲觀點(Point of extreme pressimism)的到來。

歷史總在以不同方式重演,
在過去一百年裏世界多次危機中,
在解決方法出現前一秒,
沒有人會相信風暴快將過去。

內地經濟後勁無力 內銀暗湧處處

上星期傳出有公司倒閉令建行壞帳恐增30億,
其後內銀股被拋售,
四大內銀均跌至今年低位,
即使如今四行平均市盈率不足6,
本人認為估值卻不便宜,
原因主要有有三方面:

一) 內地經濟將持續向下
事實上,國內外專業投資者絕大部分都不相信中國的GDP增長數字(如果相信中國經濟有增長的話),
因為GDP在中國不過是數字遊戲,
即使假設中國官員不如以往大躍進時期將數字層層倍數發水,
GDP=C+G+I+NX從計算上本身就存在盲點,
中國五成的GDP數字來自投資,
當中固定資本型成(Gross Domestic Fixed Capital Formation)又佔一大部分,
所謂固定資本型成,
簡單的理解是製造Capital Assets,
從建廠、建鐵到建路,
都是中國主要的投資支出。
當然,好的投資項目一般只佔少數,
不管是政府還是私人機構,
這都是應謹慎行事的決定。
當2008年金融海嘯一至,
內地政府加速投資,
原本要分批分期進行的工程同時開工,
眼下中國政府卻是未來一段時期都再無具回報的重大投資可做,
還有不少基建項目因缺乏資金被迫暫停,
至於民間境況則更為慘淡,
政府於09年起實施多項補貼,
許多公司頓時業績亮麗,
隨即加速擴充業務,
卻不知廠房未建成,
歐元區潛伏的危機爆發,
令佔中國出口量大部分的民企一下子跌到關乎生死存亡的關口,
又多少死傷雖無法得知,
但短期內要企業大規模投資已是不可能了。
在這樣的前提下,內銀收入很可能收貸款急降影響,
即使政府可能短期內會多次出手刺激借貸,
債務纏身的地方政府與民企亦不大可能再大舉進行投資,
此乃第一點不利因素。

二) 銀行存貸息差收窄
長久以來,內銀傲視一眾內資行的盈利和高增長源於官方所定的存款和貸款利率,
兩者的相距即淨息差保證了內銀的驚人的盈利能力,
就2011年來說,四大內銀的存貸淨息差都在百分之三或以上,
本地銀行如恆行、中銀香港淨息差只有百分之二左右,
外資匯豐銀行與星展的淨息差也在百分之二左右,
但本年至今內地已多次調低存貸基準率,
最近一次下調貸款息率的力度加大,
使淨息差收窄,
既反映內地經濟疲弱政府急於刺激借貸,
亦反映內銀受政府庇護越來越少,
經濟疲弱使政府再減基準利率機會不斷增加
(特別是如前面所說,中國政府政策手段已所餘不多時更是如此。),
利潤率會進一步受壓,
即使龍頭地位不變,
生意亦不如以往易做。

三) 壞帳風險高　資產負債表恐急速惡化
收入跌、利潤跌,都不如資產價值暴跌來得可怕,
民企過度借債以至倒閉的陰影自去年傳出溫州大量民企老闆出走開始便揮之不去,
到最近這幾天又有杭州幾百位老闆聯手請願,
其實,民企缺水的嚴重程度如何,
其實可從去年下年半至今大市波動不穩仍有不少民企來港上市略知一二,
試問如果公司業積優異,
又怎會選擇在市場如此混亂的時間上市集資呢?
要知道眾多融資方法中IPO成本是最高的,
在牛市中管理層會爭先恐後不計融資成本地把手上的股票賣給你,
但可以選擇的話又有誰會在這種時候給投資銀行狠賺一筆呢?
但我最擔憂的是國有銀行大量的隱性負債,
以及它們為地方政府基建項目融資所帶來的風險,
隨著越來越多項目停工,
回報週期不斷延長,
即使是已建成的項目如鐵路項目等,
回報率也是奇低,
兩個月前鐵道部發表文章,
鼓勵民資投資鐵路項目,
是危險的訊號,事實上,
世界上大部分鐵路項目都是無甚利潤可圖的生意,
由政府承擔這些項目數以萬億元的建設成本,
還有遙遙無期的回報週期,
值得一想的是鐵路部和公路部兩者的總負債超過四萬億,
除以十三億是三千多元,
即過去幾年中國人民為中國的基建項目人均付出了大半年的收入,
中國政府還沒有富裕到可以為一切建設賣單,
更何況是分散了的國有銀行呢?

國有銀行是一種奇怪的存在,
雖然先天優勢是能借助雄厚資本得到為最優質的項目融資的機會,
但同時亦被迫承擔政府/國企的垃圾資產和項目,
曾經四大國有銀行在上市前技術上都已破產,
但如今轉換以較貼近商業銀行的模式運行,
的確可使效率提升,經營得更好,
但說穿了,現代經濟體系中銀行是百業之母,
銀行的表現與整體經濟情況息息相關,
隨著中國經濟增長實際上放緩(數字上不理),
幾年後的中國經濟平均增部甚至可能只有百分之五以下,
國有銀行的經營環境將會比以往困難得多。